申万宏观：继续托底仍是大概率，下半年经济不悲观

今年全球经济动荡再现——世界经济增长低于预期、日欧拖累美国加息步伐、地缘政治促成逆全球化进程——绝境之下，可能就是希望的萌生。2015年世界经济增长大概率基本持平于2014年，长远来看正在开启稳步复苏的格局。我们预计2015年世界经济增速为3.5%，略高于2014年的3.3%。欧元区实际自去年开始已持续复苏，但整体来看，由于危机遗留问题以及中性的财政政策，欧元区增长依然疲软，希腊公投与违约闹剧提升希腊脱欧风险，全球再次开启避险模式。美国加息成为下半年最值得关注的事件。美元指数大上行周期已经确立，我们认为，加息与美元升值周期历来是长期周期，加息对新兴市场的影响从长期来看反而是正面影响。逻辑上的解释主要源于，加息的信号说明以美国为首的全球经济正式进入一个复苏周期，必将带动新兴市场的复苏以及资金风险偏好的提升，反而对于新兴市场资产是一大利好。国内经济受全球经济增长低于预期影响，外贸低于预期，人民币承受贬值压力。虽然6月进出口数据大幅超预期，但二季度进出口数据整体来看仍较为疲弱，其中进口的改善亟待各项稳增长政策为中国经济托底。PPI连续40个月负增长，并且降幅进一步扩大，持续呈现通货紧缩状态，未来至少六个月内难有实质性改变，仍在拖累企业利润，影响企业投资。

下半年经济不悲观。尽管困难重重，作为十二五的收官之年，我们认为继续托住仍是大概率。随着托底政策效果逐渐显现，我们对下半年经济不悲观。经济下行压力大的情况下，增长是第一位的，先救急再发展，今年正是在经历这种过程。预计中国经济全年增长大概率7％左右，继续呈现筑底特征，节奏和2014年基本相同。在政策托底的效果下，3、4季度将在基建和地产的带动下企稳回升。从上半年的经济数据来看，经济结构正在不断优化，第三产业尤其是金融业对经济增长的贡献大，服务业正在逐渐取代工业，成为拉动经济增长的主导产业。下半年金融业对GDP的贡献可能会减小，但通过加大财政支持基建投资的资金力度和政策力度，以及房地产投资回暖，将会抵消金融业增速回落的影响。下半年的宏观政策仍将维持宽松基调，财政政策成为下半年总需求回升的关键，预计下半年会继续加快推进重大工程建设，推动PPP模式引导民间投资，加强国开行“第二财政”的作用支持信用扩张，地方债发行力度有可能超预期。宽松货币方向不变，降息空间已不大。未来将以对冲性的降准和定向降准为主，预计降准空间至少150BP；下半年将加大对重点领域和薄弱环节的定向支持，重点转向促进信用扩张。物价方面，通胀不是关键，可能出现的价格下行才是关键。预计年底CPI至2%左右，全年通胀在1.5%左右。猪肉价格对通胀的影响是可控的，单一物价上涨对整体CPI的影响有限，预计不会发生明显的连锁反应，且农产品价格目前并不处在上升周期中，这将导致猪肉价格上涨的持续性有限。流动性方面，利率继续下行，但总体空间有限，汇率保持坚挺。